LP和GP只能二選一?解密美國最大退休基金的PE投資策略

來源:中國私募股權投資 時間:2019-06-24 PE/VC
CalPERS計劃采用新PE投資模式,加大在私募股權行業的投資比重,預計是現在的一倍。

  加州公務員退休基金(The California Public Employees' Retirement System,簡稱“CalPERS”) 是美國資產規模最大的公共退休基金,為160多萬加州公務員、退休人員及其家庭管理養老金和健康醫療金。

  CalPERS的歷史可以追溯到近一個世紀之前。早在1921年,美國加州就開始了對州政府雇員提供退休金的討論。1930年,加州選民投票通過了州憲法的修正案,允許政府為公務員們發放養老金。兩年后,CalPERS的前身,州雇員退休基金(SERS)便正式開始運營。

  截至2018年,CalPERS資產管理規模達3540億美元,以活躍的投資者聞名,被其列入 “關注名單”的股票往往比其他股票表現更好,這甚至導致了“加州公務員退休基金效應”(CalPERS effect)一詞出現。CalPERS被稱為“一個公認的全球投資行業的領袖”和“美國最強大的股東之一”。

  據CalPERS官網發布的數據統計顯示,其在2017與2018 的年收益率分別為11.2%與8.6%。在其資產配置中,48.8%投資于公共權益,22.5%全球固定收益,10.8%實物資產,而私募股權占比為7.7%。在過去20年中,私募股權的平均年回報率為10.6%,也是唯一一個未來10年投資回報率將超過目標的投資組合。

  現在,CalPERS計劃采用新PE投資模式,加大在私募股權行業的投資比重,預計是現在的一倍。

  除了CalPERS 之外,美國很多LP 也正試圖調整在PE領域的投資模式,例如管理著2265億美元的加州教師退休基金(CalSTRS)、管理著 440億美元的德克薩斯大學/德州農工大學投資管理公司和管理著558億美元的洛杉磯縣員工退休協會。像CalPERS一樣,他們都希望提高回報率、降低成本并獲得控制權。

  目前,CalPERS在PE 行業的投資資金為278億美元,其投資組合中約有66%投資于混合型基金,15%投資于單獨賬戶資產(separate accounts),10%投資于FOF,9%用于跟投和直接投資。

  CalPERS CIO Ben Meng在3月18日在投資委員會上說道:“我們需要PE取得成功,我們無法按照傳統模式所需的規模投資于PE,我們需要加大投資力度,而且越早越好。”

  PE投資模式轉變

  CalPERS的PE 投資新計劃分為四大業務:

  第一,投資混合基金、跟投和獨立賬戶;

  第二,設立母基金管理公司;

  第三,設立一家或多家基金,進行風險投資和成長型投資,主要專注于技術、生命科學和醫療保健行業;

  第四,以同樣的方式設立基金,對部分核心公司進行長期投資。簡單來說,與CalPERS當前的投資模式相比,新型的PE投資模式可解讀為:在原來的基礎上,設立基金,加強直投和跟投。

  “我們期望借助這些新工具(第三和第四)來提高我們在PE行業部署資產的能力。隨著時間的推移,我們將能夠降低成本,并同時提高CalPERS的控制能力以及在PE領域的透明度。 ”Meng先生說。

  3月18日,CalPERS在會議上批準了第三和第四種業務的概念,但許多細節還有待確定,包括承諾資本的金額、管理結構、新模式與現有模式相比的成本,以及投資的退出策略,等等。

  “在我看來,在這個世界上,你要么是LP要么是GP。你很難同時擁有這兩個身份。” 來自巴黎的二級市場配售代理公司Triago創始人兼董事長Antoine Drean 說。“每當一樣東西蓬勃發展時,LP們都希望通過直接投資或跟投來成為GP。在全球金融危機之前,一些資產所有者也開始直接投資。當危機期間投資變得困難時,他們又退回到混合基金。”

  現在,CalPERS正在等待確定其新模式的具體細節,以便進行下一步的流程。與此同時,為了創辦計劃中的基金,現在的投資委員會投票賦予了員工與潛在PE合作伙伴就兩種新的商業模式進行談判的權利,并得到了董事會的支持。接下來要落實的,是CalPERS將會與一位高管、一個團隊還是一家PE公司合作。

  CalPERS準備設立的新基金在采取的方法會不同于一些大型的加拿大養老金計劃。管理著3685億加元(合2,762億美元)的加拿大退休金計劃投資委員會(Canada Pension Plan Investment Board)和管理著1939億加元的安大略教師退休金計劃(Ontario Teachers' Pension Plan)都在多倫多以外的地方設有由自己員工運作的資金管理機構,直接進行包括房地產、PE和基礎設施在內的另類投資。

  在3月份的會議上,Meng說,雖然所有的PE投資策略都會被納入在選擇范圍之內,但CalPERS目前并不打算采用加拿大模式。

  “關于加拿大模式,我們評估了這個選項。很明顯,目前對我們是無法適用的。”Meng說。“我們必須先學會走路,然后才能跑。CalPERS到今天為止,根本就沒有這個組織結構,也無法提供一個能夠留住一流管理者的薪資條件。CalPERS并不位于全球金融中心,這嚴重削弱了我們吸引和留住頂尖人才的能力。”

  協作模式

  CalPERS 的Vice CIO Scott Chan透漏,加州政府正在熟悉并采納官員們所說的“協作模式”,例如與CalPERS的“兄弟”加州教師退休基金(CalSTRS) 協作。

  “其目的是通過更高的回報、較低的成本和更好的風險控制能力,來從內部管理中獲益。”Chan先生說,“很多人把它與建立內部團隊聯系在一起,但我們對它的定義更為寬泛。”

  CalSTRS對內部管理的廣義定義包括從跟投到合資企業中間的任何形式,合作者可以是基金管理機構等資產所有者,或PE公司和運營公司。以此來組建內部團隊,在內部對資產進行管理。

  “它同時放大了我們的優勢和劣勢,我們對“能做什么”和“不能做什么”進行了現實的評估。”

  CalSTRS逐漸向內部管理進行轉變。當前,CalSTRS正在為公共資產建立內部團隊。其中約85%的固定收益和超過50%的公共股權投資組合是由內部員工投資的。CalSTRS還擁有或部分擁有五家房地產運營公司。

  Scott Chan表示,這樣做是為了在市場上進行合作,而不是競爭。

  在PE領域,CalSTRS希望在三到五年內將跟投占其PE投資組合的比例從7.5%提高到15%。“與其它資產類別一樣,PE也在內部管理領域不斷演變。這通常始于有限合伙制,終于一種內部管理團隊的形式。” Scott Chan 說。

  “這種向直接管理的轉變是有意義的,投資者們想要在一些前途光明的資產類別上避免管理費的拖累,提高回報率”哈佛商學院投資銀行學教授和創業管理部門負責人Josh Lerner說道。

  Josh Lerner的兩項研究顯示,直接投資和跟投已經被混合起來了,其部分原因在于逆向選擇。此外,機構投資者的直投和跟投,通常發生在市場峰值時的規模最大的交易中。在市場高峰時期,投資者“渴望于回報,但因管理費望而卻步”。GP們在規模最大的交易中往往最需要投資者的資金。

  結語

  CalPERS在PE行業的新型模式轉變,是對私募股權行業的押注,也是大型 LP 對投資模式的創新性探索。這種模式轉變背后會引發更多的思考:GP、LP 能否在一個組織內共生?管理費是LP 變身GP 的關鍵因素嗎?有限合伙制與內部管理團隊哪種形式能走到最后? … 希望在PE 行業不斷發展的過程中,我們能找到答案。


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